解读IMF报告《跨境支付的数字货币：宏观金融影响》（十）

1 简介

本文是本系列的第十篇文章。 第一篇介绍了IMF报告中的四种情景[1]，第二篇分析了这些情景[2]，第三篇着重介绍了报告中的前四种情景。 讨论四种情景以及由此产生的宏观金融后果[3]，研究数字货币对主权货币政策的影响，第四篇讨论外币（数字货币）替代本币的现象[4]，第五篇分析了CBDC/GSC对金融稳定的影响，比较了数字代币和GSC的发展和风险[5]，第六篇和第七篇分析了数字货币对世界储备货币的影响[6,7]，第八篇文章讨论了数字货币对流动性的影响[8]。 第九部分讨论了数字货币对宏观政策的影响 [9]。 本文就数字货币监管问题进行探讨。

过去一年，全球金融监管重点对付Facebook的稳定币，在法币研发、稳定币受阻的背景下，数字代币市场已成为数字金融市场不可忽视的一部分，并不断受到质疑。 国际清算银行主席 2 月份表示，比特币的价值应该回归零。 结果，比特币重回新高。

本系列文章提出了两个重要的概念。 一是2020年11月提出新型货币战争是三元的，即法币、稳定币和数字代币之间的竞争，而不是原来的二元（法币、稳定币）竞争国际货币基金组织的报告。 需要关注的新维度是数字代币与法币的竞争，即比特币可能替代美元、部分替代黄金的现象。 其次，新货币战争需要战略思考和布局。 由于三大货币战争的复杂性，以及已经存在的三大支柱，单独攻击其中任何一个都可能造成严重后果。 过去一年多来，对稳定币的过度关注和约束，让数字代币市场有了喘息的机会，近期国际市场流通份额飙升。

2019年，美国为新货币提出三大领域，即技术、市场和监管，其中监管是第一位的。 2021 年 2 月，美联储首次承认比特币对美元构成威胁。 在监管取得成效的同时，法定货币的市场份额受到极大挤压。 虽然美联储对美元有信心，但如果说双元货币战争对金融稳定、外汇管理、世界储备货币、资本流动、监管政策等都产生深远影响，那么三元货币战争将更加复杂，并且迫切需要研究和建立一个有效的。 数字货币监管策略。

本文第2节主要讨论IMF的观点，第3节讨论我们的观点。

2. IMF正在讨论货币流动的管理

1) 一些当局可能会选择限制在本国使用外国 CBDC 和 GSC。

解读：当国外CBDC/GSC进入国内市场，影响国内货币流通时，当局将采取措施防止货币替代发生。 对于一些还没有做好应对准备的国家，它们将被迫接受大量涌入的外国 CBDC/GSC。 这时，当局可以出台资本流动管理措施（Capital Flow Management Measures，CFMs）来限制外资的激增。 相关政策的出台可能会对这种现象的发生起到一定的遏制作用。

¹61。 这在情景 1 中可能是先发制人的，因为当局试图将货币替代的风险降到最低； 或场景2中去美元化战略的重要组成部分。一些国家只有在不准备限制使用外国CBDC和GFC的情况下，才能限制使用外国CBDC和GFC资本流动自由化水平。 即使对于金融账户基本开放的国家，例如在接近危机的情况下出现资本流入激增或大量资本外逃时，CFM 仍被视为帮助应对冲击的工具。

2) 如果国家当局希望限制外国 CBDC 和 GSC 的使用，他们将需要评估可以有效执行限制的程度²。

解读：限制措施可涵盖境内交易和跨境交易，限制可逐步加深。

² 62. 对境内交易的限制措施可能包括居民实体的数字货币相关服务。 这些范围从严格的许可规则到全面禁令。 还可以对跨境支付施加限制，以反映对当前支付或资本交易（即 CFM）的现有限制，或确保以外国法定货币收取出口收入。 然而如果比特币归零会怎么样，受监管金融部门之外的规避行为可能会削弱此类措施的有效性。 例如，非居民服务提供商可以通过互联网直接向一个国家的居民提供服务。

3) 有效实施限制 CBDC/GSC 国内和跨境使用的措施需要足够的技术支持³。

解读：这一点强调，实施限制国外CBDC/GSC措施的关键是技术。 显然，数字货币的设计应促进合规性，并在设计中加入限制措施。

³ 63. 数字货币的设计应提供对付款人、收款人和付款目的的验证。 数字货币的设计应提供对发件人、收件人和支付目的的验证。 如果设计不符合限制措施，当局将必须能够停止付款。 虽然基于储蓄的数字货币原则上可以满足这些要求，但对于基于代币的数字货币是否可以以允许如此高度约束而不披露的方式进行编码，仍然存在一些不确定性。 从积极的方面来看，CBDC/GSC 原则上可以设计为促进合规，在设计中内置限制措施或通过智能合约进行编程。 例如，如果余额不足或用于交易成功的元数据不满足某些要求，价值转移将被拒绝。

4) 当局还需要评估对 CBDC 支付的限制是否符合各国在国际和双边条约下的义务，包括 IMF 协议条款⁴。

解读：CBDC/GSC的限制性条款应结合交易双方的具体条件和双边协议。

⁴64。 作为一种外币，禁止（或限制）在当前国际交易中使用外国 CBDC 不会引起协议条款第 8 条规定的外汇限制，只要这些支付允许其他可兑换货币。 此外，从资本流动自由化和管理的制度角度来看，限制使用 CBDC 进行资本交易的适当性将取决于每个国家的具体情况（国​​际货币基金组织，2012 年）。 其他国际、区域和双边协定（如经合组织资本流动自由化准则、世贸组织协定或投资和自由贸易协定）可能具有其他影响。

三、讨论与建议

3.1. 新型货币战争打响，法币、稳定币、数字代币三大支柱

本系列文章一直认为这是一场新型的货币战争，战争方式与传统的货币战争完全不同。 哈佛大学在2019年11月就注意到了地下数字货币市场，认为应该采取间接的方式来管理地下市场。 然而，国际货币基金组织并未关注这一点。 2019年6月至2020年10月如果比特币归零会怎么样，关注Facebook稳定币与法币的竞争关系。 2020年，数字通证异军突起，发展迅猛。 币值稳定，将两军之战载入三国史册。 攻略书上有个著名的法则：不要同时打两场战争，但这次却强行打了3个不同的战场：

在本系列文章中，我们认为稳定币不仅应该是法币的竞争对手，还可能是非常好的合作伙伴。 这是我们从第一篇文章提出的概念。 许多研究正在解决中央银行对 Facebook 稳定币的反应所带来的威胁，该稳定币将稳定币视为法定货币的唯一竞争对手。 数字代币的繁荣使得稳定币成为法币对抗数字代币的最佳帮手。 美国财政部的 OCC 鼓励美国的银行发行自己的稳定币，这意味着美国对稳定币持积极和积极的态度 [11-13]。 美国财政部还公布数据显示，稳定币早已渗透到美国银行业，支持数字支付的市值大幅增加。 这样看，应该会有更多国家对稳定币持积极态度。

3.2. 以美元为导向的新货币战争，监管科技规则先行

国际货币基金组织怀疑许多限制说起来容易做起来难，即使许多国家会采用它们。 2019年的监管技术不足以应对。 任何国家是否有足够的技术手段来有效管理他国发行的CBDC或GSC，也是本文关注的重点。 2019年11月，美国发动新型货币战争。 从一开始，就引入了三个主要领域：技术、市场和监管。 一切战争都是以科技为基础的，监管科技是第一位的。 哈佛大学1000字的论文已经清楚地描述了新货币战争的路线：

该报告是一场新的货币战争的起点，有以下几点可以证明：

1、报告出炉5个月后，Facebook宣布将放弃报告早有预测的基于一篮子货币的计划；

2、Facebook系统第二版宣布采用严格的监管规则，在协议层加入了嵌入式监管机制，开启了全球首个自带监管机制的区块链系统；

3、美国于2019年12月开始数字货币立法，法案内容与报告内容密切相关，如反洗钱等；

4、2020年美国监管机构Treasury、SEC、CFTC与监管科技公司签订合同，这些科技公司也发布了大量技术和数据；

5、自2020年6月起，美国将开始实施金融行动特别工作组（FATF）的旅行规则。

6、美国财政部全力配合放宽银行业规则，利用数字货币的作用，大幅增加美元的流动性。 2021年1月，美国各家银行将获准参与区块链运营，自行发行稳定币。

3.3. 进入2020年，将有大量监管数据

由于科技公司与美国政府的签约，大量的监管数据被公开，例如：

图1：2019年以来，大量数字代币从机构转移到个人钱包

· 科技公司还公布了美国多家大型银行进行的数字代币交易量，表明合规市场早已暗中进行相关业务。 直到2020年，监管科技公司才公布数据。 美国财政部在2020年的一次公开演讲中也提到了这些数据，称早就意识到这一点。 2021年1月，美国财政部批准美国银行干预数字货币市场，这无异于允许一些此前未获批准的业务合规。

· 报告中还描述了这些贸易流程。 目前还没有数据显示这些地下经济活动因为旅行规则的实施而停止，大部分可能转向个人钱包交易，或者转入暗网继续进行私人交易。 一些国家或地区将数字代币作为重要的贸易媒介，长期从事跨境贸易，形成了完整的生态。

由于大量地下经济体通过比特币，比特币的流动性已经超过英镑，在2020年11月成为全球第六大流动性“货币”（因为比特币不是货币，它不能被视为货币），并在 2020 年 2010 年 12 月成为全球第五大流动性“货币”，几乎与日元持平。 这个数据透露出的信息与2019年7月美联储主席公开讲话的内容大相径庭，美联储主席当时表示，比特币市场非常小，无法与美元相提并论。 他不关心这个问题； 与此同时，英国央行行长在伦敦发表讲话，称英镑将挑战第三方支付。 但在 2020 年 11 月，英镑下跌了[17]。 可怕的是，一个月后（2020年12月），比特币一举超越印度卢比，甚至连日元都险些受到挑战。 [17] 根据12月份的数据，全球法币流动性超过比特币的国家只有四个：美元、人民币、欧元、日元。 同时，全球98%法币的流动性都被比特币打败了！ 并且在2021年3月，将超过日元的流动性。 相应地，美联储主席2019年7月的观点应该修改，已经威胁到了合规市场。 果不其然，国际清算银行认为比特币在 2021 年 2 月 2 日已经没有价值，可能会归零 [16]。

图2：2020年11月外汇流动性预估，比特币排名第6

3.4. 银行和英镑不能倒闭，比特币潜在风险未知

从以上数据可以看出：

1）数字代币长期以来一直是地下经济的通用货币，具有成熟的市场，不需要受合规市场（如SWIFT）的监管，在一些国家已经成为重要的国际贸易媒介；

2）数字代币市场规模非常大，大到2008年美国金融危机期间不可能倒闭的银行。 这些银行太大而不能倒闭，因为如果它们倒闭，将强烈影响国内和国际金融市场，并构成严重的金融风险。 但是现在数字代币这么大，万一出了问题，是大到不能倒，还是尽快让它跌？

3）现在比特币的流动性已经超过了日元和英镑，它隐藏的风险是巨大的。 日元和英镑不能逆转，因为它们与日本和英国的主权密切相关。 那么没有主权支持的比特币能否逆转呢？ 如果比特币出现问题怎么办？ 它如何影响国家？ BIS 没有讨论这些问题。

我曾经认为大银行大到不能倒，因为他们的倒闭会影响国家或世界经济； but Bitcoin is too big to fail (too big but still OK to fail)? 比特币的流动性已经大于英镑和卢布的总和。 如果一下子归零，世界经济的风险如何估计？ 如果比特币归零，谁来填补和取代比特币发挥的功能？ 地下市场将如何反应？ 这些都是值得思考的问题。

3.5. 数字货币市场变化，全面监管已不够

2018年美国情人节（中国新年），美国国会已经在讨论监管策略。 当时已经提出要对个人钱包进行规范，只是选择了部分发币单位进行操作。 一旦一家公司受到打击，整个数字代币市场就会一落千丈。 但2020年的市场就不一样了。 2020年，美国开始认真规范数字货币活动。 FATF 在 2019-2020 年的打压是系统性的，要求所有数字资产服务提供商遵守旅行规则，但这一次市场反应不同。

2019年，FATF推出了Travel Rule，试图在全球统一监管所有数字资产交易，首先关注数字代币，然后是稳定币、数字股票和数字房地产。 这已经是一个全面的布局，比2018年的打压力度要大很多，但效果远不如2018年只打几个单位。由于大部分交易所都注册在TRISA系统上，等于合法化，这一次实际上帮助了数字代币市场，数字代币市场开始暴涨。 美国监管机构对一些货币发行机构进行了打击，比如Ripple，但这和2018年的情况不同，之前是一种货币下跌，整个市场下跌。 这次的结果是只有瑞波币下跌，但市场没有受到冲击。

2020年，欧美疫情严重，西方国家大量印钞，法币价值相对下降，数字代币继续飙升。 然而，美国发动了一场新型的货币战争。 这一次力度比以往大了很多，总体做法也有所不同，但效果远不及2018年，这反映出国际金融形势发生了根本性的变化。 有外部原因（美元大量流出）和内部原因（数字资产交易所合法化）。

3.6. Facebook稳定币犹豫不决，数字代币其实更危险

在这种环境下，Facebook 稳定币是否仍是全球央行或银行最关心的问题？ 自 2019 年 6 月以来，许多央行和银行都将 Facebook 的 Libra 稳定币视为他们的第一个竞争对手。 从欧洲央行到德国央行都对 Libra 币表示强烈反对。 但时至今日，Facebook的稳定币在全球很多地方都无法使用，各国纷纷出台监管政策严防Facebook稳定币的入侵。 但与此同时，这些国家早已被比特币打通了地下市场。 比特币使用的是P2P网络协议，因为现在的技术还不到位，除非互联网被跨链网络所取代，否则去除比特币只是一个梦想。

如果 Facebook 采用同样的技术，问题会更大。 但 Facebook 表示愿意主动放弃公链路线，这意味着现在的问题比 2019 年 6 月时要小得多。事实上，由于 Facebook 采用联盟链结构来阻止 Facebook 的稳定币在一个国家运行或区域，可以有有效的区域方法。 但是，如果没有跨链网络的部署，像比特币这样的数字代币是不可阻挡的。 比如美国要求所有在美国经营的稳定币单位都必须在美国有注册公司，这样一旦美国认为有问题，就可以用美国的法律来处理。 但是，FATF 推出的旅行规则系统 TRISA 仍然存在巨大的漏洞（无法管理 3/4 的交易），除非我们使用我们提出的 STRISA [10]，而这个漏洞太大了。

这也是2019年普林斯顿大学“数字货币区”理论的预测。当时普林斯顿大学的理论预测数字货币会将世界划分为区域，每个区域都有自己的数字货币。 因此，国际货币基金组织的报告将这种现象描述为“货币集团”。 这种观点在《互联网络》一书中已有论述[14]。 此外，这位普林斯顿大学教授还是IMF 2020年10月报告的审查顾问，显然受到了“数字货币区”理论的影响。 我们扩展这个理论，将区进一步划分为“合规区”和“地下区”。 B合规区，B地下区。 每个地区的货币现象不同。

3.7. 管理CBDC和GSC，监管技术需要不断完善

其中一种机制是在协议层嵌入监管，相当于在区块链系统内部增加了一个监管机制。 这就是物联网思维。 嵌入式系统收集到的数据，也被送到大数据平台进行分析，这意味着区块链系统并不是“去中心化”的，因为中心也可以参与区块链的运行（这就是嵌入式运行的原理）。

这是为了讨论数字代币市场，而不是 CBDC 或 GS​​C 市场。 但如果现在数字代币管理不好，CBDC 或 GS​​C 可能不好管理。

3.8. 利用税收加强线上线下监管

2021年3月17日，据韩国《中央日报》报道，韩国金融服务委员会（FSC）发布新修正案，要求韩国加密资产公司从3月起向政府机构报告交易数据并遵守反腐败规定25. 洗钱规定[15]。 自从韩国政府将加密资产归类为金融资产后，对其征税的计划就被提上了日程。 但征税的前提是掌握相关KYC信息和交易数据，因此掌握这部分交易信息成为韩国监管的主要步骤。 在美国，机构或公司需要自行申报纳税，国税局可以抽查。 但是，一旦发现偷税漏税行为，将受到严惩。 罚款分为两方面，一是缴纳税款，二是缴纳未缴税款产生的利息。 被抽查和纳税已经有一段时间了，或者产生了高额的利息费用。 一旦发现这种逃税行为，成本将非常高昂。 由于2020年美国监管技术的巨大进步，任何数字代币都将很难逃税。 由于逃税成本高，即使交易通过地下市场，他们也可能愿意自愿纳税。

因此，税务可以辅助监管，实现线上线下监管。 哈佛大学罗格夫教授提出将税收作为一种监管机制，不仅可以在线下进行，也可以在线上使用智能合约进行。

3.9. FATF从机构入手，初步形成监管框架

现在包括美国OCC的监管框架，或者说FATF的监管。

3.10. 稳定币管理过度焦虑，数字代币风险是核心

因为合规稳定币的发行单位要尽可能符合国家和国际标准。 以美国政府为例，至少必须是联盟链的形式，必须在本地注册。 如果有违规操作，国家可以对稳定币的发行单位进行重罚，所以管理稳定币要比管理数字代币简单的多。

管理数字货币，必须要有良好的战略战术思维。 在稳定币的管理方面，将所有管理数字代币的规则应用于稳定币通常是不公平的。 G20 的一些措施和其他关于稳定币的措施被过度关注。 那些对稳定币的严格监管要求应该放在数字代币上，并且必须迅速实施，这样才能防止真正的问题。

事实上，任何管理数字代币的工具都可以通过稍加修改来管理稳定币。 真正麻烦的是数字代币交易，因为数字代币已经跨境了，所以问题要大很多。

4.总结

本文基于国际货币基金组织对数字货币交易流程管理的态度。 鉴于比特币在国际市场的流通情况，比特币流通市场日趋稳定，这将迫使监管机构考虑对地下市场数字代币的流通管理。 采取监管措施将非常困难，对数字代币进行有效监管迫在眉睫。

当前监管整体处于“战术大胜战略失误”的局面。 金融行动特别工作组 (FATF) 旅行规则是战术成功但缺乏战略思考的案例。 Travel Rule 对数字代币交易施加限制，建立新的互联网监控系统（TRISA），同时利用高科技追踪地下市场交易。 实施之初，大部分重要金融国家加入，大部分交易所选择跟随，战术取胜。 但是旅行规则没有考虑到两个重要因素：

1）没有替代比特币但合规的新货币。 同时，合规稳定币发行一再推迟，使得不合规稳定币持续呈指数级增长；

2）大部分交易所都愿意通过旅行规则获得注册和批准，相当于给了交易合法化的路径。 一旦投资者认为这些数字代币是半合法的，他们的信心就会增强并购买。

合规替代产品没有出现，不合规市场逐渐合法化。 监管实施后，它推高了数字代币并挤压了美元。 这就好比古代战场上大获全胜，却丢了京城的情形。 数字代币的暴涨导致美元受到冲击和威胁。 相应地，以布雷顿森林体系为基础的国际货币体系中的其他法定货币也受到威胁。

参考

[1]. 蔡伟德等，2020年10月解读IMF报告《跨境支付的数字货币：宏观金融影响》（一）从天方夜到常识：CBDC或GSC用于储备，2020.11.09

[2]. 蔡伟德等。 IMF 2020年10月报告解读《跨境支付的数字货币：对宏观金融的影响》（二）——四种情景分析，2020.11.09

[3]. 蔡伟德等，新数字货币对主权货币和宏观金融的影响：解读2020年10月IMF《跨境支付的数字货币：对宏观金融的影响》（三），2020.11.23

[4]. 蔡伟德、王娟、向伟晶，外币替代现象：解读2020年10月IMF《跨境支付的数字货币：对宏观金融的影响》（4）2020.12.2

[5]. 蔡伟德、王娟、向伟靖，数字货币对金融稳定的影响：解读2020年10月IMF《数字货币用于跨境支付：宏观金融影响》报告（五）2020.12.14

[6]. 蔡伟德、王娟、向伟晶，全球新储备货币之争：解读2020年10月IMF《跨境支付的数字货币：对宏观金融的影响》（6）

[7]. 蔡伟德、王娟、项伟静，数字货币对全球储备货币的影响：解读2020年10月IMF《数字货币用于跨境支付：宏观金融影响》报告（七）

[8]. 蔡伟德、王娟、项伟静，数字货币对资金流向的影响：解读2020年10月IMF《数字货币用于跨境支付：宏观金融影响》报告（8）2021.02.24

[9]. 蔡伟德，王娟，项伟静，数字货币对宏观经济风险的影响：解读2020年10月IMF《数字货币用于跨境支付：宏观金融影响》报告（9）2021.02.26

[10]. Wei-Tek Tsai、Dong Yang、Rong Wang、Kangmin Wang、Weijing Xiang 和 Enyan Deng，“STRISA：执行旅行规则的新监管架构”，硅谷网络安全会议，2020 年。

[11]. 蔡伟德、姜晓芳、王康明，美国银行业全面进入基于区块链的数字货币，2021.01.06

[12]。 蔡伟德、姜晓芳、王康明，银行和支付体制改革：新货币战争进入第二阶段，2021.01.12

[13]. 蔡伟德姜小芳王康明让数据说话，拥抱改革分拆银行才是正道：新货币战争进入第二阶段（四）2021.03.02

[14]。 蔡维德等，互联网络：未来世界的连接方式[M]。 东方出版社, 2020

[15]。

[16] 蔡伟德等，符合美国标准的稳定币管理模式：新货币战争进入第二阶段（2），2021.02.22

蔡伟德

Director of Beihang Digital Society and Blockchain Laboratory, Chief Scientist of Tiande Technology, Director of Major Projects of the Ministry of Science and Technology, Director of China Information Industry Blockchain Research Institute, National Big Data (Guizhou) Comprehensive Experimental Zone Blockchain Internet Laboratory Director, Dean of Tianmin (Qingdao) International Sandbox Research Institute, Honorary President of CCID (Qingdao) Blockchain Research Institute, Chairman of China-Asia Economic Development Association Blockchain Industry Professional Committee, People Venture Capital Blockchain Research Distinguished Expert of the Expert Committee of the Academy, Director of the Expert Committee of the China Blockchain Ecological Alliance, Chief Scientist of the Center of Shandong Internet Financial Engineering Technology Research Institute, Chief Scientist of Radio and Television Express Blockchain

王娟

Doctor of Applied Economics of Xi'an Jiaotong University (post-doctorate), post-doctorate of systems engineering at the University of Florida, expert of the OECD Blockchain Policy Committee

Xiang Weijing

Master student in Digital Society and Blockchain Laboratory, Beihang University